Si sta scatenando una tempesta sul più grande scambio di Bitcoin

Fallo gioca su BitMEX? Esplorare le maggiori preoccupazioni

I rappresentanti di BitMEX, il più grande scambio di Bitcoin, adorano mostrare quanto si preoccupano della comunità crittografica. Quando il loro carismatico CEO Arthur Hayes va su CNBC per dire cose carine su Bitcoin, le registrazioni diventano virali su Twitter e quando l'incredibile BitMEX Research pubblica un nuovo post sul blog, tutti fermano la giornata per leggerlo.

Ma una serie di recenti problemi con lo scambio mi porta a credere che abbiano difficoltà a comportarsi in modo etico una volta che sono in grado di fare più soldi. Questo è un problema perché BitMEX è basato nelle Seychelles e non si sottopone ad alcun regolatore.

BitMEX è un'entità opaca che esercita un'influenza sproporzionata nel settore. Nel tentativo di comprendere le macchinazioni dello scambio, ho fatto due cose:

  • Ho intervistato tutti coloro che erano disposti a parlarmi di BitMEX, ascoltando le loro preoccupazioni più frequenti e ragionevoli.
  • Costruito un modello mentale di come credo BitMEX operi e quali siano i loro incentivi.

Ciò mi ha portato a identificare tre preoccupazioni principali.

  1. "BitMEX negozia contro i loro clienti"
  2. "BitMEX risolve i problemi del server"
  3. "BitMEX monetizza le liquidazioni dei clienti attraverso il loro fondo assicurativo"

Esplorerò la validità di ogni preoccupazione e vedrò se si adattano alla struttura di incentivazione BitMEX. Infine, proporrò una serie di soluzioni che dovrebbero migliorare le preoccupazioni future.

Questo articolo proviene da molti nel settore, molti dei quali sono clienti di BitMEX fino ai giorni nostri. Tutti hanno scelto di non rivelare la propria identità.

1 - "BitMEX negozia contro i propri clienti"

Il 30 aprile 2018, BitMEX ha pubblicato un post sul blog che ha annunciato un aggiornamento dei loro Termini di servizio. Dice che “BitMEX ha un'attività di trading a scopo di lucro che, tra le altre cose, effettua transazioni su prodotti scambiati sulla piattaforma BitMEX. L'attività di trading opera principalmente come market maker ”.

I market maker citano continuamente gli ordini di acquisto e vendita per fornire liquidità sugli scambi. Sono quelli che riempiono i libri degli ordini con ordini che altri possono quindi abbinare. I prezzi indicati dai market maker sono generalmente collocati sotto e sopra l'ultimo prezzo. In questo modo, traggono profitto dalle persone che pagano per il privilegio di far eseguire immediatamente il loro commercio (prendendo invece di fare un ordine competitivo).

I market maker pubblicano un preventivo sia sul lato di acquisto che su quello di vendita del book di negoziazione. Se il loro ordine di vendita viene preso, cercano di chiudere anche un ordine di acquisto. Ciò garantisce che il market maker rimanga il più neutro possibile ai movimenti generali dei prezzi del mercato. Invece di oscillazioni al rialzo o al ribasso del prezzo, beneficia invece dello spread che i suoi clienti sono disposti a pagare per la liquidità immediata che fornisce.

Se il desk si occupasse solo di market making, ciò andrebbe bene, in quanto aiuterebbe gli utenti degli scambi a riempire gli ordini. Ma tutti i miei intervistati hanno contestato questa affermazione. Ecco perché sono scettici:

BitMEX ha nascosto la scrivania ai propri clienti.

Se la scrivania si è impegnata nella creazione del mercato e nient'altro, molti si chiedono perché BitMEX fosse così deciso a mantenere segreta la sua esistenza. Quando BitMEX alla fine è stato chiarito a riguardo nell'aprile del 2018, era stata una voce persistente per molto tempo.

BitMEX potrebbe aver perso la consulenza legale dopo aver annunciato la scrivania e averlo tenuto segreto.

Nel loro post originale sul blog del 30 aprile, BitMEX elenca ancora il rinomato studio legale internazionale Sullivan & Cromwell come principale consulente esterno.

Ma da qualche parte tra il 5 e il 22 maggio, hanno rimosso silenziosamente Sullivan e Cromwell dal posto.

Perché BitMEX e Sullivan & Cromwell si sono separati? È possibile che S&C abbia avuto problemi con i piani che BitMEX aveva con la propria scrivania? Ho contattato S&C con una richiesta di commento e aggiornerò il mio articolo quando mi risponderanno.

La scrivania ottiene un profitto dal trading.

Mentre BitMEX ammette che il desk è un'operazione a scopo di lucro, affermano che il suo profitto non proviene dal trading:

Secondo loro, l'obiettivo dei banchi è quello di essere in pareggio (PnL sta per profitti e perdite o reddito netto) e che il banco invece guadagna da una commissione di servizio pagata dall'azienda principale.

Questo metodo garantirebbe che il desk si attenga al market making, un'attività a somma positiva a beneficio dello scambio (che guadagna volume), dei market maker (che catturano gli spread) e dei trader (che guadagnano liquidità). Il trading a scopo di lucro, d'altra parte, è rigorosamente un gioco a somma zero che fornisce semplicemente i vantaggi illusori di uno scambio ben gestito.

Sfortunatamente, i clienti non possono verificare il modello di business del desk, in quanto BitMEX non si è mai aperto a un controllo esterno della loro struttura aziendale. I clienti devono crederci e la maggior parte non ci crede.

La scrivania non è neutrale rispetto al mercato.

Abbiamo stabilito in precedenza che il mercato tenta di essere neutrale rispetto al mercato e di non trarre vantaggio dal mercato che sale o scende. Il contrario sarebbe quello di prendere una posizione direzionale, che può essere breve o lunga. Se andate a corto, beneficiate del ribasso del mercato e, se andate a lungo, beneficiate del rialzo del mercato. Fare questo sarebbe un prerequisito per il desk per trarre profitto dal trading.

La scrivania non ha le stesse regole di tutti gli altri.

Un banco BitMEX a cui è consentito negoziare liberamente sui propri scambi è male in teoria ma anche peggio in pratica. Perché crea gli incentivi per fare il possibile e dare vantaggi ingiusti rispetto agli altri clienti. Se al proprietario di un casinò online è stato permesso di giocare con i suoi giochi di poker, dobbiamo chiederci: può resistere alla tentazione di vedere le carte coperte di tutti?

Questo ci porta al lavoro più importante di qualsiasi scambio peer-to-peer: garantire una concorrenza leale tra tutti i clienti. Si tratta di due cose: uguale accesso alle informazioni e uguale priorità di accesso.

La parità di informazioni è importante perché, proprio come in una partita di poker, aiuta a conoscere il più possibile le carte in possesso di tutti gli altri. Alcune informazioni sono disponibili a tutti, come la composizione del portafoglio ordini o gli sviluppi dei prezzi passati. Altre informazioni sono private, come il grado di leva finanziaria che ogni posizione utilizza e a quale prezzo si esaurisce il margine, innescando la sua liquidazione.

Conoscere i punti di liquidazione di tutti gli altri giocatori ti permetterebbe di spostare il mercato piazzando un grosso ordine di acquisto o vendita e innescando questa una cosiddetta catena di liquidazioni (nota anche come richiamo del margine a cascata). Quando, ad esempio, molti pantaloncini con leva vengono liquidati, entrano nel mercato come ordini di acquisto forzato, spingendo il prezzo ancora più in alto. A questo punto, venderesti in questo "buy wall" per chiudere il tuo trade con un bel profitto.

Naturalmente, BitMEX ha negato esplicitamente la concessione di informazioni privilegiate al proprio trading desk. Non ha commentato il secondo requisito, pari priorità di accesso. Ciò si riferisce alla velocità e all'affidabilità nel comunicare con lo scambio e nell'effettuare gli ordini. La velocità di accesso nel trading è così importante che un intero settore, chiamato trading ad alta frequenza o HFT, è stato costruito su di esso. Ciò ha portato gli scambi tradizionali a investire tonnellate di risorse per appianare anche piccoli squilibri percepiti nel loro sistema, che altrimenti sarebbero sfruttati e renderebbero lo scambio troppo ingiusto per i clienti abituali.

Mentre la velocità di accesso è difficile da misurare, c'è un motivo concreto per cui le persone sospettano che BitMEX offra vantaggi ingiusti ad alcuni clienti, soprattutto al loro trading desk.

2 - "BitMEX risolve i problemi del server"

BitMEX è noto da tempo per avere frequenti problemi al server, che BitMEX ha storicamente accusato di utilizzare un motore di trading molto sicuro, ma costoso dal punto di vista computazionale.

Un alto livello di integrità del sistema è importante a causa di tutte le posizioni di leva che BitMEX ha aperto con i propri clienti in qualsiasi momento. Qualsiasi piccolo bug nel sistema potrebbe far sì che un utente possa perdere più di quello che ha, compromettendo la stabilità finanziaria dell'intero scambio.

Per evitarlo, BitMEX ha un motore di gestione del rischio che si attiva ad ogni tick. Un tick è il più piccolo movimento di prezzo possibile, nel caso degli swap perpetui di BitMEX, $ 0,50. Una volta che il prezzo si sposta, il motore di gestione del rischio eseguirà un audit completo del sistema e lo decadrà eseguendo le liquidazioni necessarie.

Mentre la gestione del rischio di solito è molto veloce, a volte può arrestare l'intero sistema. Quindi lo scambio smette di funzionare e tutti devono attendere il ritorno del servizio. BitMEX chiama questi eventi "sovraccarichi del server" e ora si verificano regolarmente 2-3 volte al giorno.

In teoria, BitMEX consente di chiudere posizioni aperte durante sovraccarichi del server con la presunta priorità. In realtà, è impossibile perché gli utenti o sono bloccati fuori dai loro account e non sono in grado di accedere nuovamente, o semplicemente non possono elaborare alcuna transazione, inclusa la chiusura o la cancellazione degli ordini.

Questi momenti in cui gli utenti perdono la capacità di fare trading sono molto problematici per un paio di motivi:

Alcune persone possono commerciare per sovraccarico.

Mentre gli utenti regolari non possono ricevere ordini o accedere ai loro account, gli ordini continueranno a essere riempiti e il mercato continuerà a muoversi. Ciò ha portato molti utenti all'impressione che alcune parti abbiano accesso prioritario all'invio dei propri ordini e non siano interessate dai problemi del server.

Naturalmente, il principale obiettivo di sospetto per questo trattamento preferito è il trading desk BitMEX, ma le voci dicono che lo concedono anche a determinate società di trading ad alta frequenza. Un intervistato lo ha descritto come segue: "Immagina di essere in una rissa, ma hai le mani legate dietro la schiena. Ecco come funzionano i sovraccarichi in cui alcune persone possono continuare a fare trading mentre tu non puoi ".

Esistono due modi principali per trarre vantaggio dal trading in caso di sovraccarico:

È possibile arbitrare durante il sovraccarico.

Immagina che il prezzo del Bitcoin salga di $ 100 sugli altri scambi mentre tutti su BitMEX sono congelati nel tempo. Se potessi fare trading su BitMEX, improvvisamente avrai accesso a una tonnellata di liquidità al vecchio livello dei prezzi. Puoi acquistarlo su BitMEX e allo stesso tempo vendere per il nuovo prezzo su altri exchange per beneficiare dello spread.

È possibile attivare una catena di liquidazioni durante il sovraccarico.

Ne abbiamo parlato in precedenza come un modo per beneficiare i trader che hanno informazioni privilegiate su quando altri giocatori vengono liquidati. Ma entrano anche in gioco qui, perché la maggioranza non è semplicemente in grado di chiudere le loro posizioni in tempo. Se volessi sfruttare questo come utente prioritario, sposteresti il ​​prezzo con ordini di grandi dimensioni mentre altri non fanno trading su BitMEX per spostarsi dove lo desideri. Ciò comporterebbe l'attivazione di stop loss e le liquidazioni che si verificano quando altri scambi si spostano verso il prezzo di Bitmex poiché Bitmex è lo scambio dominante. Queste liquidazioni e gli ordini stop-loss che entrano nel mercato sposteranno ulteriormente il prezzo e scateneranno ulteriori liquidazioni. Questo è quando vendi e prenoti un profitto decente.

Finora abbiamo stabilito come il desk BitMEX o un altro utente prioritario possano trarre profitto assumendo posizioni direzionali. Possono avere le informazioni preferite o l'accesso prioritario, in modo più evidente in periodi di sovraccarico del server. Il frequente verificarsi di questo schema e l'incapacità o la riluttanza di BitMEX a risolvere i problemi hanno portato molti a credere che MEX debba farlo apposta. Se questo è vero, possiamo dire che sono in grado di armare i problemi del server contro i loro clienti.

Abbiamo anche stabilito che un modo comune per beneficiare delle potenziali informazioni o accessi preferiti sarebbe quello di liquidare a catena gli altri clienti di seconda classe. Vedremo ora che BitMEX ha trovato un secondo modo per beneficiare delle liquidazioni.

3 - "BitMEX monetizza le liquidazioni dei clienti attraverso il loro fondo assicurativo"

Per capire come funziona il loro fondo assicurativo, dobbiamo fare un rapido passo indietro e esaminare le liquidazioni. Una volta che una posizione viene rilevata da BitMEX per la liquidazione, stanno cercando acquirenti o venditori per chiudere quella posizione prima che il margine si esaurisca completamente. Se non è disponibile liquidità sufficiente al prezzo target, BitMEX esegue un "auto-deleveraging" a livello di scambio, in cui gli operatori con posizioni opposte vengono automaticamente chiusi per creare la liquidità necessaria.

Se BitMEX chiude una posizione nel tempo, spesso vengono lasciati alcuni cambiamenti dal margine. Questo denaro va in un fondo assicurativo. In cambio, il fondo interviene prima dell'ADL. Molti trader mi hanno detto che è una buona cosa sapere che ADL non può mai accadere a loro, ma ci sono alcuni problemi importanti.

Il fondo è cresciuto molto più del necessario.

Tra il 2016 e oggi, è cresciuto costantemente fino a oltre 14.000 Bitcoin (quasi $ 100 milioni ai prezzi di oggi!), 11.000 dei quali sono stati aggiunti nel 2018.

Come facciamo a sapere che questo tipo di assicurazione non è necessaria? C'è stato un giorno nella storia in cui il fondo ha perso 641 Bitcoin e altri tre in cui ha perso circa 100 Bitcoin. Tutte le altre perdite erano nelle cifre singole inferiori. Anche da stime molto difensive, è troppo capitalizzato.

BitMEX considera il fondo come una risorsa nel proprio bilancio.

Innanzitutto, il denaro non viene archiviato in un account separato. In secondo luogo, BitMEX non dice in che misura intende svilupparlo o cosa accadrà ai Bitcoin in eccesso in esso. Questo mi indica che considerano il fondo come un'altra risorsa nel loro bilancio, che possono crescere il più possibile e alla fine liquidarsi.

Il denaro scompare dal fondo una volta al trimestre.

C'è stato un breve episodio all'inizio di quest'anno in cui BitMEX ha affermato che un trader intelligente aveva trovato il modo di sfruttare il fondo utilizzando un contratto a termine trimestrale. Ciò ha portato BitMEX a suddividere il fondo, in modo che ogni contratto abbia il proprio fondo più piccolo all'interno del grande fondo.

La maggior parte dei contratti su BitMEX è del tipo di futures trimestrale, che viene eseguito per un quarto e poi scade. Quindi BitMEX reimposta la partizione di questi contratti su zero. Tuttavia, i soldi degli ultimi trimestri scompaiono semplicemente. Non è riportato nel nuovo contratto, tuttavia non è stato restituito ai clienti né è stato visibilmente rimosso dal saldo del fondo.

Il fondo fa guadagnare BitMEX in modo significativo dalle liquidazioni.

Se è vero che BitMEX considera il fondo un altro bene nel proprio bilancio, possiamo considerarlo il loro secondo flusso di reddito aggiuntivo diverso dalle commissioni.

Se pensassi che il loro reddito dal fondo sia troppo piccolo per essere importato rispetto alle loro commissioni, ti sbaglieresti. Ho confrontato la crescita del fondo con le commissioni del loro prodotto di punta, il contratto perpetuo XBTUSD:

Come puoi vedere, le commissioni del fondo rappresentano una parte significativa delle loro entrate. Durante alcune settimane di aprile, il fondo ha raccolto dal 50% al 66% di denaro dalle liquidazioni di BitMEX dal loro contratto più scambiato.

Il potere oscuro degli incentivi

Quindi cosa penso dopo aver confrontato le preoccupazioni più forti su BitMEX con la loro struttura di incentivazione visibile? Mi sembrano dannatamente ragionevoli. Sono preoccupato che BitMEX abbia creato due ulteriori flussi di reddito che li incentivano a fare cose non etiche per i loro clienti.

  • Innanzitutto, il loro desk potrebbe scambiare attivamente contro i propri clienti.
  • In secondo luogo, il loro fondo assicurativo potrebbe essere utilizzato per monetizzare la liquidazione dei propri clienti.
  • Entrambi questi flussi di reddito potrebbero essere sostenuti fornendo informazioni o accesso preferiti, nonché armando sovraccarichi che congelano la maggior parte dei loro clienti e li trasformano in facili prede.

Non ci sono prove sufficienti per concludere che BitMEX sia sicuramente colpevole di queste cose. Ma possiamo vedere che esistono degli incentivi per loro. Charlie Munger una volta disse: "Mostrami l'incentivo e ti mostrerò il risultato". Lo stesso vale per BitMEX.

Un elenco di suggerimenti

Non so se le accuse siano vere o meno, ma vorrei che BitMEX le risolvesse. Per questo motivo, ho raccolto una serie di suggerimenti che avrebbero facilitato la mente dei loro clienti spostando visibilmente gli incentivi per BitMEX a massimizzare nuovamente il denaro dalle commissioni anziché dal trading di PNL e liquidazioni.

Rielaborare il fondo assicurativo.

  • Metti un limite massimo alla dimensione del fondo. È già più grande di quanto deve essere. Se il fondo è autorizzato a crescere indefinitamente, le persone continueranno a credere che tu lo usi come terzo flusso di reddito. Il limite potrebbe essere dinamico in base al volume del contratto. Qualcosa come 3000 BTC per XBTUSD dovrebbe essere sufficiente.
  • Siate trasparenti su quanto denaro è riservato per ciascun contratto e archiviate il denaro in conti separati. Essere trasparenti su ciò che accade alla scadenza di un contratto.
  • Smettere di prelevare denaro dalle liquidazioni fino a quando il fondo non si è ridotto al di sotto del nuovo limite. Invece, restituiscilo alla persona che è stata liquidata.

Associare un costo a sovraccarichi continui.

  • Smetti di accettare nuove iscrizioni se i tuoi problemi sono realmente basati su problemi tecnici e non etici.
  • Compensare gli utenti che sono svantaggiati dal sovraccarico con uno sconto temporaneo sulle commissioni.
  • Prendi in considerazione la creazione di un centro di colocation in cui offri a tutti i client la possibilità di connettersi fisicamente ai tuoi server. Ciò eliminerebbe le preoccupazioni che alcuni clienti abbiano segretamente più connessioni dirette di altri.

Torna all'idea di base di uno scambio peer-to-peer.

  • Considera di chiudere la tua scrivania come un atto di trasparenza, anche ai fini del market making. Invece, incentivare meglio i market maker esterni.
  • Consenti a nuovi prodotti come UP e DOWN di essere scambiati con altri utenti anziché con il market maker.

Se BitMEX non beneficia attualmente del trading di PnL o liquidazioni, hanno poco da perdere dall'attuare la maggior parte di questi cambiamenti. Renderebbe solo più trasparente il loro modello di business.

Per me, BitMEX è un caso di studio importante. Se un'azienda si sottopone alla regolamentazione, ciò significa che accetta la punizione se si comporta male. BitMEX non lo fa. Se si comportano male, c'è solo il libero mercato che li punisce. E se la società avesse un quasi monopolio come BitMEX? O il mercato non viene mai nemmeno a conoscenza del comportamento scorretto da avviare? Spero che il mio articolo possa servire come inizio di un dialogo tra BitMEX e i loro clienti per affrontare queste serie preoccupazioni.

Bitmex non ha risposto alla mia richiesta di commento. Per aggiornamenti su questa storia (e altri), seguimi su Twitter.

Questa storia è pubblicata in The Startup, la più grande pubblicazione sull'imprenditoria di Medium seguita da + 381.088 persone.

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